Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası (TCMB), 22 Ekim Perşembe günü Para Politikası Kurulu (PPK) toplantısında politika faizine ilişkin kararını açıklayacak. Toplantı, yıllık enflasyonun Kasım 2021’den bu yana ilk kez yüzde 30’un altına gerilemesinin ardından yapılacak. Bu gerileme faiz indirimi için bir fırsat yaratıyor gibi gözüküyor. Ancak enflasyonun gelecekteki seyri, küresel enerji fiyatları ve Türkiye ekonomisinin dış finansman ihtiyacı birlikte değerlendirildiğinde, bu fırsatın hemen kullanılması iyi bir fikir olmayabilir.
Eylül ayında tüketici fiyatları aylık yüzde 1,84 arttı, yıllık enflasyon yüzde 29,73’e geriledi. Yıllık enflasyondaki düşüş olumlu olsa da kasım ve aralık aylarında baz etkisinin tersine dönmesiyle yeniden yüzde 30’un üzerine çıkma olasılığı bulunuyor. TCMB’nin faiz indirimi değerlendirmesinde enflasyonun önümüzdeki aylarda kalıcı biçimde düşmeye devam edip etmeyeceğini göz önünde tutması çok önemli.
TCMB, eylül ayındaki toplantısında politika faizini yüzde 37’de sabit tutmuştu. Kurul, söz konusu toplantıda bir yandan enflasyonun ana eğilimindeki gerilemeyi ve iç talepteki zayıflamayı dikkate alırken diğer yandan yüksek enerji fiyatlarının enflasyon görünümüne yönelik risk oluşturduğuna işaret etmişti. Aslında, bu değerlendirme 22 Ekim toplantısı için de önemini koruyor.
Önümüzdeki toplantıda politika faizinin düşürülmesi, diğer koşullar değişmediğinde TL cinsinden tasarrufların getirisini azaltabilir ve kredi koşullarını gevşetebilir. Bunun ekonomik faaliyeti desteklemek gibi olumlu bir sonucu olabilir. Ancak enflasyon beklentileri yeterince iyileşmemişse, erken bir indirim para politikasının sıkılığını azaltarak dezenflasyon sürecini zora sokabilir. Mesele yalnızca faiz indirip indirmemek değil; indirimin zamanlamasının ve büyüklüğünün enflasyonla mücadeleyi nasıl etkileyeceğidir.
Küresel görünüm faiz indirimini desteklemiyor
ABD-İran savaşıyla bağlantılı enerji fiyatı artışları, küresel ekonomide yeni bir enflasyon baskısı yaratıyor. Petrol ve doğal gaz maliyetlerindeki yükseliş, enerji faturalarını artırmakla kalmıyor; ulaştırmadan sanayi üretimine, gıdadan diğer mal ve hizmetlere kadar geniş bir alanda maliyetleri yukarı çekebiliyor.
Asıl risk, enerji fiyatlarındaki yükselişin kalıcı hale gelmesi. Bu süreçte işletmelerin maliyetlerini fiyatlara yansıtması ve çalışanların satın alma güçlerini korumak için daha yüksek ücret talep etmesi, başlangıçta enerji kaynaklı olan enflasyonu kalıcı hâle getirebilir.
Büyük merkez bankalarının tutumu bu nedenle önemli. Fed ve ECB enerji kaynaklı enflasyon risklerine karşı sıkı duruşlarını korurken Japonya ve İngiltere’de de enflasyon görünümü para politikası kararlarının önemli belirleyicileri arasında yer alıyor. Fed açısından enerji fiyatlarının yanında yapay zekâ yatırımlarının yarattığı talep ve maliyet baskıları da gündemde. ECB ise enerji fiyatlarındaki artışın ücretlere ve diğer mal ve hizmet fiyatlarına yayılıp yayılmadığını yakından izliyor.
Bu koşullar Türkiye açısından iki risk yaratıyor: Enerji maliyetlerinin yükselmesi yurt içi enflasyonun düşmesini zorlaştırabilir. Ayrıca büyük merkez bankalarının faiz indirimlerinde temkinli davranması, gelişmekte olan ülkelere yönelik sermaye hareketlerini ve döviz piyasalarını etkileyebilir. Dolayısıyla küresel görünüm, TCMB’nin faiz indiriminde acele etmesini desteklemiyor.
Cari açık ve döviz kuru baskısı göz ardı edilmemeli
Enerji fiyatlarındaki artışın bir diğer sonucu, Türkiye’nin ithalat faturasının büyümesi olabilir. İhracat gelirleri bu artışı karşılayacak ölçüde yükselmezse cari açık ve dış finansman ihtiyacı artabilir. TCMB’nin ekim ayı Piyasa Katılımcıları Anketi’nde 2026 yılı cari işlemler açığı beklentisinin 48,5 milyar dolar olması, bu riskin önemini ortaya koyuyor. Yüksek cari açık, faiz indiriminin sonuçlarını daha dikkatli değerlendirmeyi gerektiriyor. Faizlerin hızlı düşürülmesi TL varlıkların getirisini azaltarak dövize yönelimi güçlendirebilir. Kurda oluşabilecek baskının ithal ürünler üzerinden fiyatlara yansıması da enflasyonla mücadeleyi zorlaştırabilir.
Bu nedenle enerji fiyatları ve cari açık birbirinden bağımsız iki sorun değil; aynı dış şokun hem fiyatlar hem de dış denge üzerindeki etkileri. TCMB’nin karar verirken bu iki kanalı birlikte değerlendirmesi gerekiyor.
Ekonomik yavaşlamayı faiz indirimi gerekçesi yapmak için erken olabilir
Faiz indirimi lehindeki gerekçeleri de göz ardı etmemek gerekiyor. Yüksek faizler, kredi maliyetlerini artırarak tüketimi, yatırımları ve ekonomik büyümeyi baskılıyor. TCMB’nin eylül ayındaki değerlendirmesinde de iç talepteki zayıflığa dikkat çekilmişti. Ekonomik faaliyetteki yavaşlamanın belirginleşmesi, faiz indirimini destekleyen bir unsur olabilir.
Ancak burada hassas bir denge söz konusu. Para politikasının amacı ekonomik faaliyeti gereksiz yere baskılamak değil, fiyat istikrarını sağlayacak koşulları oluşturmaktır. Enflasyon kalıcı biçimde düşmeden yapılan bir indirim, kısa vadede ekonomik faaliyete destek sağlasa bile daha sonra daha sıkı bir politika uygulanmasını gerektirebilir. Bu da büyüme açısından daha yüksek bir maliyet yaratabilir. Dolayısıyla ekonomik yavaşlama, faiz indirimi için dikkate alınması gereken bir gerekçe olmakla birlikte enflasyon görünümünden bağımsız değerlendirilmemeli.
Piyasalarda yaşanan fon krizinin etkisi ise iki yönlü. TCMB’nin likidite desteği sağlaması finansal piyasalardaki sıkışıklığı hafifletebilir. Ancak likidite desteği ile politika faizi indirimi aynı şey değil. Öte yandan kriz nedeniyle yatırımcıların uğradığı servet kaybı tüketim ve yatırım harcamalarını azaltarak talep üzerinde aşağı yönlü baskı yaratabilir. Bu, enflasyonun düşmesine katkıda bulunabilir. Fakat etkinin büyüklüğü ve kalıcılığı henüz belli değil; bu nedenle fon krizinin talep üzerindeki etkisini faiz indirimi için yeterli bir gerekçe saymak için çok erken olur.
İç siyasetteki gerilimler de ekonomik öngörülebilirliği azaltarak döviz kuru, sermaye hareketleri ve enflasyon beklentileri üzerinde baskı yaratabilir. Bu belirsizlikler, faiz indirimi kararında ihtiyatlı davranılmasını gerektiren diğer unsurlar.
16 Ekim’de yayımlanan AA Finans anketine katılan 20 ekonomistin 19’u 100 baz puan, biri ise 200 baz puanlık indirim bekliyor. CNBC-e ve Matriks anketlerinde de benzer bir eğilim görülüyor. Piyasa beklentisinin bu ölçüde belirginleşmesi, faiz indiriminin güçlü bir olasılık olarak değerlendirildiğini gösteriyor.
Piyasa beklentisi ile ekonomik koşulların gerektirdiği karar her zaman örtüşmeyebilir. TCMB yalnızca faiz indirip indirmemeyi değil, kararın ardından para politikasının geleceğine ilişkin nasıl bir mesaj vereceğini de düşünmek durumunda.
Benim kişisel yaklaşımım, mevcut koşullarda ihtiyatlı davranılması ve 22 Ekim toplantısında politika faizinin sabit tutulmasının daha doğru olacağı yönünde. Yıllık enflasyondaki düşüş olumlu, ekonomik yavaşlama da dikkate alınması gereken bir gelişme. Ancak enflasyonun ana eğilimi, enerji fiyatları, cari açık ve döviz kuru riskleri birlikte değerlendirildiğinde, faiz indirimi için yeterince güvenli bir ortamın oluştuğunu söylemek güç.
Bununla birlikte, piyasa beklentileri ve ortaya çıkabilecek beklenmedik gelişmeler nedeniyle Kurulun kararına ilişkin kesin bir tahminde bulunmaktan kaçınıyorum. Ancak TCMB’nin önündeki temel sınav açık: Yıllık enflasyonun yüzde 30’un altına inmesini kalıcı bir iyileşmenin kanıtı olarak görmek için henüz erken olabilir. Faiz kararında belirleyici olması gereken, enflasyonun bugün ulaştığı düzeyden çok, önümüzdeki aylarda kalıcı biçimde düşeceğine ilişkin güvenin ne ölçüde güçlendiğidir.
