2016 yılında Hazine’nin tercih ettiği borçlanma stratejisi bugün yeniden tartışma konusu. Tek haneli enflasyon görünümü altında ihraç edilen 10 yıl vadeli TÜFE’ye endeksli devlet tahvilleri, son yıllardaki yüksek enflasyon nedeniyle katlanarak büyüdü ve vade sonunda bütçeye yüklü ödeme olarak yansıdı.
2016’da tablo neydi?
2016 yıl sonu TÜFE enflasyonu %8,53 seviyesindeydi. Yıl boyunca enflasyon genel olarak %7–9 bandında seyretti. Çift haneli ve kalıcı bir enflasyon görünümü yoktu.
O dönemde Maliye Bakanlığı koltuğunda Naci Ağbal oturuyordu. Para politikasının başında ise yılın ilk bölümünde Erdem Başçı, Nisan 2016’dan itibaren Murat Çetinkaya bulunuyordu. Kurum olarak ise para politikası kararları Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası tarafından yürütülüyordu.
Belirsizliklerin arttığı, jeopolitik risklerin yükseldiği bir dönemde Hazine, yatırımcı talebini canlı tutmak ve borçlanma vadesini uzatmak için TÜFE’ye endeksli kağıtlara yöneldi. Mantık basitti: yatırımcıya sabit reel getiri verilecek, gerçekleşen enflasyon ana paraya eklenecekti.
Ancak kritik varsayım şuydu:
Enflasyon kalıcı biçimde patlamayacak.
Gerçekleşen tablo: Enflasyon şoku
2016’dan sonra tablo hızla değişti:
- 2017: %11,92
- 2018: %20,30
- 2019: %11,84
- 2020: %14,60
- 2021: %36,08
- 2022: %64,27
- 2023: %64,77
- 2024: yaklaşık %65
Bu oranlar bileşik hesaplandığında ortaya çarpıcı bir tablo çıkıyor.
100 lira 1.140 liraya çıktı
2016’da ihraç edilen 100 liralık TÜFE’ye endeksli anapara, yalnızca 2016–2024 arasındaki gerçekleşmiş enflasyonla yaklaşık:
11,4 katına ulaşıyor.
Başka ifadeyle, 100 TL → yaklaşık 1.140 TL ve Kümülatif artış yaklaşık %1.036 oldu. Eğer 2025 ve 2026’da da enflasyon yüksek seyrini sürdürürse bu katsayı daha da artıyor.
Yanlış öngörü mü, risk yönetimi mi?
2016’da yapılan tercih, o günün koşullarında “vade uzatma ve maliyeti düşürme” hamlesi olarak savunuluyordu. Ancak enflasyonun 2021 sonrası kontrolden çıkması, bu borçlanma modelini bütçe açısından son derece pahalı hale getirdi.
Ekonomi çevrelerinde bugün sorulan soru net: Enflasyon riskinin kalıcı biçimde çift haneye çıkabileceği yeterince hesaba katıldı mı? Reel faiz avantajı sağlama amacı, uzun vadeli enflasyon riskini hafife mi aldı? Sonuç itibarıyla teknik gerçek şu: Bugün bütçede görülen yüksek faiz ödemeleri, sadece mevcut politika faizinin değil, 2016’daki enflasyon varsayımının da bir sonucu. Ve görünen o ki, o dönemin tek haneli enflasyon varsayımı, devlete 10 yıl sonra ağır bir maliyet olarak geri döndü.