Borsada halka arz furyasıyla birlikte yatırımcılara sunulan şirketlerin geleceğine ilişkin projeksiyonlar da yatırım kararlarının en önemli dayanaklarından biri haline geldi. Ancak halka arzdan sonra gerçekleşen rakamlarla değerleme raporundaki tahminler arasındaki farklar, zaman zaman dikkat çekici gerekçelerle açıklanıyor.
Son örneklerden birinde, şirketin 2026 yılı ikinci çeyrek gerçekleşmeleri ile halka arz sırasında ortaya konulan projeksiyonlar arasındaki farklara ilişkin açıklama dikkat çekti.
Değerleme raporunda 2026 yılının ikinci çeyreğinde 5 milyon 298 bin 720 dolarlık satış geliri öngörülürken, gerçekleşen satış geliri 3 milyon 608 bin 963 dolar oldu. Böylece şirket, ikinci çeyrek satış hedefinin yaklaşık yüzde 68’ine ulaşabildi.
Ancak asıl dikkat çekici sapma kârlılık tarafında yaşandı.
4 milyon dolarlık brüt kâr beklenirken zarar çıktı
Şirketin değerleme raporunda ikinci çeyrek için 4 milyon 75 bin 742,50 dolar brüt kâr öngörülüyordu.
Gerçekleşen rakam ise bunun tam tersine 112 bin 990,61 dolar brüt zarar oldu.
Başka bir ifadeyle şirket, 4 milyon doları aşan brüt kâr beklentisine karşılık yaklaşık 113 bin dolarlık brüt zarar açıkladı.
Değerleme raporunda ikinci çeyrek FAVÖK beklentisi ise 3 milyon 804 bin 422,50 dolar seviyesindeydi. Gerçekleşen FAVÖK 1 milyon 188 bin 965 dolar oldu. Böylece FAVÖK, tahminin yaklaşık yüzde 31’inde kaldı.
Gerekçeler arasında “halka arz maliyeti” de var
Şirketin açıklamasında sapmanın nedenleri arasında ağır kış koşulları nedeniyle üretimin düşmesi, dağıtım bedellerindeki artış ve faaliyet giderleri gösteriliyor.
Ancak açıklamanın en dikkat çekici bölümü, faaliyet giderleri içerisinde halka arz ile ilgili maliyetlerin de yer aldığına ilişkin ifade.
İşte burada ortaya son derece ilginç bir tablo çıkıyor:
Şirket halka arz edilirken geleceğe ilişkin finansal projeksiyonlarını açıkladı. Halka arz gerçekleştikten sonra ise bu projeksiyonların gerçekleşmemesinin nedenleri arasında halka arz maliyetleri de gösterildi.
Bu durum doğal olarak şu soruyu gündeme getiriyor:
Halka arz maliyetleri öngörülemeyen bir gider miydi?
Çünkü halka arz, sürpriz bir gelişme değil. Şirketin halka açılma kararı, hazırlık süreci, danışmanlık giderleri, aracılık komisyonları ve diğer halka arz maliyetleri halka arzdan önce bilinen veya makul ölçüde öngörülebilen kalemler.
Dolayısıyla yatırımcının asıl merak edeceği konu, bu giderlerin neden başlangıçtaki finansal projeksiyonlara gerektiği şekilde yansıtılmadığı.
5,3 milyon dolarlık gelir hedefi neden 3,6 milyonda kaldı?
Üstelik mesele yalnızca halka arz giderlerinden ibaret değil.
Şirketin kendi açıklamasına göre ikinci çeyrek gelir hedefinin gerçekleşme oranı yüzde 68.
Üretim tarafında ise 39 milyon 840 bin kWh’lık ikinci çeyrek beklentisine karşılık 25 milyon 87 bin 332 kWh üretim gerçekleşti. Bu da üretimin hedefin yaklaşık yüzde 63’ünde kaldığını gösteriyor.
Dolayısıyla ortada yalnızca birkaç muhasebe kaleminin yarattığı küçük bir sapma bulunmuyor. Üretim, satış geliri ve kârlılıkta ciddi farklar var.
Özellikle 4,08 milyon dolarlık brüt kâr beklentisinin, 113 bin dolarlık brüt zarara dönüşmesi, yatırımcı açısından açıklanması gereken en önemli konu olarak öne çıkıyor.
Yatırımcının sorusu basit
Buradaki temel mesele halka arz giderlerinin bulunması değil. Bir şirketin halka arz için masraf yapması son derece normal.
Asıl mesele, halka arz öncesinde yatırımcıya sunulan finansal varsayımların bu maliyetleri ve diğer öngörülebilir giderleri ne ölçüde içerdiği.
Eğer halka arz maliyetleri değerleme yapılırken dikkate alınmadıysa, bu durum projeksiyonların hazırlanma yöntemine ilişkin soru işareti yaratır.
Eğer dikkate alındıysa, halka arz sonrasında gerçekleşmeyen hedeflerin gerekçeleri arasında yeniden gösterilmesi ayrıca açıklanmaya muhtaçtır.
Kısacası yatırımcı açısından soru şu:
“Halka arz maliyeti yaptım, bu yüzden hedef tutmadı” açıklaması, hedeflerin neden tutmadığını gerçekten açıklıyor mu; yoksa gerçekleşmeyen projeksiyonlara sonradan eklenen bir gerekçe mi?
Borsada yatırımcıların en çok ihtiyaç duyduğu şey ise bahane değil, şeffaf ve ölçülebilir finansal projeksiyonlar ile bu projeksiyonların neden gerçekleşmediğine ilişkin açık hesap vermek.
