Sermaye Piyasası Kurulu (SPK) tarafından 2025 yılı içerisinde toplamda 14 adet halka açılma izni verildi (Bu yazıyı yazarken Ecogreen Enerjinin halka arzına da izin verildi). Bu rakam 2024 yılında 34, 2023 yılında 54 ve 2022 yılında ise 41 olarak gerçekleşmişti. Dolar olarak bakıldığında ise halk arzdan elde edilen toplam hasılat 2025 yılından geriye doğru sırasıyla, 966, 1.772, 3.257, 1.140 milyon USD.
Şu anda SPK’nın önünde izahnamesi verilen ve halka arz izni bekleyen şirket sayısı kamuya açık bilgilerden görüldüğü kadarıyla 150 civarı. Ayrıca henüz izahname aşamasına gelmemiş, esas sözleşme değişikliği başvurusunda bulunmuş ya da esas sözleşme değişiklik onayı alıp izahname hazırlama sürecinde olan hatırı sayılır sayıda şirket de bulunmakta.
2025 yılında gerçekleştirilen 14 halka arzın 12 tanesi ilk 2 ayda gerçekleştirilmiş, SPK tarafından 2. Aydan bugüne kadar geçen sürede Damla Kent Projesi Gayrimenkul Sertifikası hariç 2 adet halka arza izin verilmiş durumda. 2025 yılının kalan 9 haftalık döneminde başka halka arza izin verilip verilmeyeceği, verilecekse hangilerine verileceği ise merak konusu. 2025 yılı başında yapılan halka arzlara ilişkin değerlendirme yazımı buradan okuyabilirsiniz.
Eldeki verilere bakıldığında 2 yıla yakın zamandır halka arz bekleyen şirketler olduğunu görüyoruz. Bugün izahnamesini hazırlayıp başvuran şirketlere ise izin tarihi olarak en erken bir yıl sonrasına gün veriliyor. Bunun gerçekleşmesi ise mevcut şartlarda neredeyse imkânsız. 2023 yılında dahi 54 halka arzın yapıldığı dikkate alındığında, halka arzın başlangıç hazırlıkları ile sonuçlandırılması arasında geçen süre en iyi ihtimalle 3 yılı bulacak. Bekleme süresinin uzaması halka açılmak isteyen şirketleri büyük bir belirsizliğe sürüklemekte, ilk izahnamenin hazırlanması ile onaylanması arasında geçen zamanda gelişen süreçler sürekli yeniden çalışma ve güncelleme gerektirmekte ve şirketlere ilave maliyetler yüklemekte. Hatta uzayan ve nasıl sonuçlanacağı belirsiz hale gelen bu süreç şirketler açısından sermaye piyasasının yapı taşı olan halka arzdan vazgeçme ve alternatif finansman kanallarına yönelmekle sonuçlanmakta. Kısa vadede nakde ihtiyacı olan şirketler için ise halka arz bir seçenek olmaktan çıkmakta.
Halka arzlara SPK tarafından izin verilmemesinin nedenleri neler olabilir?
Talep Yetersizliği ve Nedenleri
Birincisi ve en önemlisi talep yetersizliği ki, bunu 2025 yılının ilk 2 ayında yapılan halka arzlarda gördük. Peki, talep yetersizliğinin nedenleri nedir?
Risksiz getiri imkânı sunan mevduat faiz oranlarının son 2 yılda yüksek seyretmesi. Ayrıca borçlanma araçları da risksiz yüksek getiri sunmakta. Döviz kurunda kontrollü artış da döviz bazında karlı çıkmayı neredeyse garanti ediyor. Ancak SPK’nın 8 aylık süreçte sadece 2 halka arza izin vermiş olması sadece faiz oranlarının yüksekliği ile açıklanabilir mi? Bence hayır.
Asıl ve temel sorun öncelikle ekonomiye sonrasında da sermaye piyasasına olan güven unsurunun büyük ölçüde kaybedilmiş olmasında. Ekonomik istikrarın sağlanamamış olması, hukuki güvencelerde sıkıntılar belirsizliği artırıyor. Artan belirsizlik öngörülemez bir gelecek ortaya çıkarıyor. Kısa vadeli risksiz yatırımlar da en kolay yatırım aracı olarak öne çıkıyor.
Diğer bir sorun yatırımcılarda sermaye piyasası algısının bozulmuş olmasından kaynaklanmakta. Normal şartlarda orta ve uzun vadeli fonların işlem gördüğü, değer yatırımcılığının ön planda olduğu sermaye piyasası maalesef son yıllarda bu hüviyetini kaybetmiş durumda. Geçmiş yıllarda yapılan halka arzlarda yaşanan olağanüstü fiyat artışları ve sonrasında gelen ani düşüşler başlangıçta halka arza olan talebi artırmış, yatırımcı sayılarında artış olmasını sağlamış, piyasayı büyütmüş gibi görünse de bilinçaltında borsayı kısa vadeli giriş çıkış yapılacak, vur kaç işlemlerin olacağı bir konuma sürüklemiştir.
Olağanüstü fiyat artışları yatırımcıda Borsanın güvenilmez bir yer olduğu fikrini yerleştirmiştir. 3 yıllık halka arz furyasında 10 TL.’den halka arz edilen bir şirketin hisse değerinin kısa sürede 100 TL.’ye yükseldiği ve bunun da normalmiş gibi algılandığı bir ortamı yaşadık. Fiyat değerlemesi yapan şirketlerden ortaklara ve aracı kurumlara kadar herhangi bir açıklama talep edilmeme, hayatın olağan akışına aykırı olan bu fiyat oluşumlarının sessiz sedasız kenardan seyredilmesi bu sonucu doğuran nedenlerden birisidir. En baştan düğmenin hatalı iliklenmesi maalesef sonrasında gerçek yararlanıcılar için cezaya dönüşmüş durumda.
SPK’nın Halka Arz Başarısızlığını Kendi Başarısızlığı Olarak Görmesi
Bence halka arzlara izin verilmemesinin en büyük nedenlerinden birisi de SPK’nın halk arzlarda kendini konumlandırdığı yerle ilgili. 2012 yılında yapılan Kanun değişikliği ile sermaye piyasasında ilk halka arzlarda Kurula kayıt sisteminden izahname onay sistemine geçilmişti. Kurulun inceleme kapsamı ise izahnamede yer alan bilgilerin açık, anlaşılır, birbiriyle tutarlı olması ve Kurulca belirlenen standartlara göre tüm başlıkları kapsaması olarak belirlenmişti. Hatta izahnamede yer alan bilgilerin doğruluğunun araştırılmasında Kurulun sorumlu olmadığı belirtilerek izahnamede yer alan bilgilerin doğruluğundan ihraççılar, halka arz edenler ve Kanunda sorumluluğu düzenlenen diğer gerçek ve tüzel kişiler olduğu belirtilmişti. Bu hükme dayanarak da izahname inceleme süresi 30 güne düşürülmüştü.
Aradan geçen zamanda gerek aracı kurumlar gerek diğer paydaşlar gerekse de yatırımcılar izahname ve halka arz sürecinde SPK’nın nerede durduğu ve sorumluluğu konusunda yeterli düzeyde bilinçlendirilemedi. SPK’nın süreçte kendini ana sorumlu olarak konumlandırması ve kamu kurumu olması refleksiyle risk almaktan kaçınması 8 aylık sürede sırada bekleyen 150 civarındaki halka arzdan sadece 2 tanesine izin vermekle sonuçlandı.
Halka Arz Başarısının Sadece Fiyatla Ölçülmesi Sorunu
Yukarıda kısaca bahsettiğim üzere başarının sadece halka arz sonrası hisse senedinin 8-10 tavan yapması olarak belirlenmesi en büyük sorunlardan birisidir. Halka arz sonrası şirketlerin artık yeni ortakları olduğu, bunlara karşı sorumlulukları olduğu bilinci SPK ve kurumlar tarafından şirket yöneticilerine yeteri kadar anlatılamamış görünmektedir. Halka arz hasılatını işletme sermayesi ve borç ödemede kullanacağını beyan eden şirketlerin borçlanma tutarlarının artması, hatta bunlar için SPK tarafından 1 yıl içinde ilave borçlanma izni verilmesini görmek beni şaşırtırken, bunlarla ilgili bir denetim yapıldığı görmemek de düşündürmektedir.
Halka arz gelirlerinin kullanım yerlerinin gerçek anlamda denetlenmemesi, bunun standart açıklamalarla sağlandığının düşünülmesi, şirketlerin ciro, karlılık, maliyet, satış şartları, personel sayısı, faiz giderleri vb. konularda iyileşme sağlayıp sağlamadıkları konusunda neredeyse hiçbir takip yapılmaması, yapılıyorsa da bunun standart olarak paylaşılmaması düşündürücüdür.
Halka arzın şirketler üzerinde sağladığı düşünülen kurumsal alt yapı gelişiminin istenilen düzeyde olmadığı görülmektedir.
Piyasa ve Kurum İçi Eksik İletişim
Halka arzlarda SPK’dan onay çıkmamasının nedenlerinden birisini de SPK’nın aracı kurumlarla irtibatını tam ve doğru olarak sağlayamaması olarak görüyorum. Halka arz edilecek şirketleri en iyi tanıyan kurumlar olan aracı kurumlarla görüştüğümde ellerinde izahname süreci tamamlanmış çok iyi şirketler olduğunu, mevcut piyasa şartlarında rahatlıkla satışlarının yapılabileceğini ifade ediyorlar. Muhtemelen SPK’da dosya incelemesi yapan uzmanların da halka arzda sorun olmayacağına güçlü şekilde inandığı şirketler vardır. Ancak, sürecin artan sayıya bağlı olarak aşağıdan yukarı şekilde işlemesi kesilince, bu defa sanırım yukardan aşağıda işleyen bir sürece dönüşüyor. Bu ise gerçekten rahatlıkla halka arz edilebilecek şirketlerin halka arzını geciktiriyor veya engelliyor.
Bekleyen dosyalara izin verilmesinde bundan sonraki sürecin devam edebilmesi için kesinlikle aracı kurum ve dosyayı yapan SPK Uzmanı ve Ortaklıklar Finansmanı Dairesi görüşü öncelikle dikkate alınmalıdır. Dışardan gelen yönlendirmelere itibar edilmemelidir.
SPK tarafından standart inceleme prosedürlerine ilave olarak kurum bünyesinde halka arz komitesi vb. adla uzman düzeyinde bir komite kurularak ayrıntılı inceleme ve okumalardan sonra karar alınması tam ve doğru açıklamayı sağlayacağından başarısızlık korkusunun da önüne geçebilecektir.
Çözüm Odaklı Yaklaşım
SPK 8 ayda 2 halka arza izin verdiğine göre bazı sorunlar görmektedir. Bu sorunların neler olduğuna ilişkin yapılan bir açıklama göremedim. Ancak piyasada SPK’ya dayandırılan, doğrulanmaya muhtaç farklı görüşler ifade edilmekte. SPK tarafından halka arz yapılma sürecine ilişkin bir değişiklik de tespit edemedim. Örneğin 8 aylık süreçte inceleme yönteminde bir değişikliğe gidilmedi. Sorun olarak görülen hususlarla ilgili bir çalışma yapılıp, teknik ve mevzuat anlamında alınan bir önlem de yok.
Hâlbuki emeklilik fonları ya da portföyünde hisse senedi bulunan fon yöneticileri ile toplantılar yapılıp neden ilk halka arzlardan hisse senedi alıp, orta uzun vadede portföylerinde taşımadıkları konusunda bir araştırma yapılabilir. Başvuru yapan şirketlerin mali tablolarında sorunlar görülmüşse bağımsız denetim şirketleri nezdinde çalışmalar yapılabilir. Sermaye Piyasaları Birliği’nden, TKYD veya TUYİD gibi piyasada faaliyet gösteren derneklerden talep oluşturmaya yönelik öneriler geliştirmesi istenebilir.
Maalesef piyasadaki gelişme ve beklentilere gözümüzü kapattığınızda yok olmuyorlar, sadece daha da büyüyorlar. O nedenle SPK’nın önümüzdeki süreçte halka arz büyüklüğü düşük olan 3-4 şirkete haftalık izin vererek süreci devam ettirmesi önemli. Sonuçları ise piyasa ile birlikte değerlendirilmeli. Halka arzın önüne konulan set, oldukça güçlü bir baskı olarak SPK’nın kapısını çalmaktadır. Gücü de her geçen gün artacak gibi duruyor.
Dr. Mustafa GÜMÜŞ
