SPK’dan Katılma Belgesine Bürünmüş Hisse Endekslerine Ayar
Sermaye Piyasası Kurulu (SPK), 4 Haziran 2026 tarihli ilke kararı doğrultusunda “fiili dolaşım oranı” hesaplamasında önemli bir değişikliğe gitti.
Alınan kararda şu ifadeler yer aldı:
“Fiili dolaşımdaki pay oranı hesaplamasına dahil edilmeyen paylara sahip olanların, sahip oldukları serbest veya özel fon katılma payları nedeniyle ilgili fondaki katılma payı sahiplik oranına isabet eden ihraççı paylarının da fiili dolaşımdaki pay oranı kavramı dışında tutulmasına ve uygulamanın 15.06.2026 tarihi itibarıyla uygulanmasına karar verilmiştir.”
Üzerinde ciddi tartışmalar yaşanan düzenlemenin özeti şu:
Henüz fonlar hayatımıza bu kadar girmemişken ve yatırımcılar “Ahmet ne yapıyor, Mehmet hangi hissede?” diye takas ekranlarını takip ederken; şirket ortakları, yöneticileri ve stratejik ortaklara ait hisseler fiili dolaşım kapsamında değerlendirilmiyordu. Piyasada işlem gören gerçek hisse miktarı buna göre hesaplanıyordu.
Ancak fonların yaygınlaşmasıyla birlikte bu hisseler katılma belgelerine, manipülatif yapıların elinde ise tematik fonlara dönüştü. Konunun aciliyeti nedeniyle fonların piyasaya etkisini uzun uzun anlatmayacağım. Geçmişte @paramedya’da “örtük fonlar” üzerine yazdığım yazılarda bu meseleye değinmiştim.
Bu dönüşüm, fiili dolaşım oranı hesaplamasını da değiştirdi.
Yazılıp çiziliyor ama önce şu ayrımı yapmak gerekiyor: Bir hissenin fiili dolaşımda olması ile piyasada işlem görmesi aynı şey değildir.
Eskiden Ahmet satarken, şimdi fonlar satmıyor; pardon, katılma belgesi sahipleri satıyor. Elbette bu mecazi bir ifade. Arayüzde farklı aktörler var. “Artık şeffaflaştık” demek de eksik analiz olur. Çünkü geçmişte Ahmet’in elinde görünen hisseleri de zaten aracı kurum ekranlarından izliyorduk.
Peki ne oldu?
İlk fitili aslında MSCI ateşledi. Kiler Holding, Tera ve Destek Faktoring gibi bazı şirketler endeks dışında kaldı.
Çünkü:
• Fiili dolaşım oranı, endeks hissesi olmanın temel şartlarından biri. (BIST, MSCI, FTSE vb.)
• Fonlar üzerinden fiyatlama yapılarak gerçekleştirilen “endeks mühendisliği” dönemi darbe aldı.
• Düşük hacimli ve manipülatif işlemlerle piyasa değeri yaratıp fiili dolaşım kriterini aşmanın sağladığı endeks avantajı ortadan kalktı. Artık değer yaratılacaksa gerçek fiili dolaşım esas alınacak.
• “Takas kilitleme” ve ardından yerli-yabancı yatırımcıya hisse kilitleme dönemi de büyük ölçüde sona erdi.
• 15 Haziran 2026’ya kadar endekste etkisi bulunan Destek Faktoring, Katılımevim, Tera ve benzeri hisseler artık yalnızca “overall” etkisi yaratabilecek.
Bu düzenleme, yıllardır konuşulan “endeks en büyük manipülasyon aparatıdır” anlayışını da zayıflatabilir.
Özellikle BIST tarafında “değer çöplüğüne” dönüşen ve sahte değerlemeler üzerinden yatırımcıyı yanıltan fiyatlamaların zaman içinde normalize olması mümkün. Umarım bu süreç sert bir kırılma yerine, artçı sarsıntılarla dengelenir.
Katılma paylarına dönüşen hisselerin “mal kilitleme” yolculuğundaki en önemli unsurlardan biri olan fiili dolaşım oranına yönelik bu düzenleme, sağlıklı işleyen piyasalar açısından önemli bir adım olabilir.
Benim açımdan asıl mesele de burada.
SPK, hisseleri değil; yıllardır fiili dolaşım etrafında oluşturulan “gri alanı” hedef aldı.
Eğer uygulama amacına ulaşırsa, endeksler gerçek dolaşımı daha doğru yansıtmaya başlayacak. Çünkü piyasada işlem gören hisse ile fiili dolaşım hesabında kullanılan hisse artık aynı şey olmaktan çıkmıştı.
Fonlar üzerinden yaratılan dolaşım görüntüsü sayesinde bazı hisseler endeks avantajı elde ederken, gerçek piyasa derinliği ile kâğıt üzerindeki fiili dolaşım arasında ciddi farklar oluşuyordu.
Yeni düzenleme ile endeks mühendisliği zorlaşırken, fiili dolaşım kavramı da yeniden gerçek anlamına yaklaşmış olacak.
Metin Yüksel
